開源證券：切換掉“熊市思維”，擁抱更大空間
1評論 2022-06-30 08:01:38 來源：金融界
策略：切換掉“熊市思維”，擁抱更大空間
我們預計三季度A股仍有進一步上漲動力與空間。主要基于以下觀點：（1）流動剩余趨于擴張。一方面，為了控制地產風險或將維持寬貨幣，支撐M1上行；倘若制造業驅動力(838275,診股)“轉向”，隨著PPI兩年CAGR掉頭回落，企業生產、投資意愿回升，亦將支撐M1向上。另一方面，隨著疫情影響逐步消退，企業資金周轉困難的問題得以解決，短期融資或由實體回流至金融市場，帶來明顯流動性增量。（2）國內經濟驅動力有望邊際回升。當前我國經濟處于“被動補庫”階段，一方面，出口、制造業及基建對于經濟貢獻偏正向，仍有較強韌性；另一方面，預計6月、7月PPI兩年CAGR掉頭回落概率較大，屆時，倘若M1向上、工業用電回暖，說明企業生產、投資意愿回升，制造業驅動周期將有望再次開啟。（3）下半年企業盈利環比有望明顯改善。2022H2隨著PPI趨勢回落，中下游企業毛利率或提升1.1pct，并有望帶動營收環比上升2pct，意味著中下游企業凈利潤有望環比改善34%，全A非金融凈利潤回升21%。（4）A股市場并不存在交易過熱且估值合理。當前上證指數/創業板指換手率分位數分別為68%/28%，歷史上交易過熱期間，包括：“2007年”、“2009年”和“2015年”換手率分位數均在90%以上，且背后風險形成的邏輯往往是：缺乏增量流動性或是估值泡沫。然而，當前A股市場，一方面，正站在流動性擴張的“起點”，流動性增量依然強勁；另一方面，當前估值相對合理，三季度即便估值中樞明顯上移，倘若企業盈利修復預期增強，投資者對于“暫時性”估值高企亦或保持較高的容忍度。即隨時下半年A股基本面反轉，估值上修空間將有望進一步打開。（5）海外貨幣緊縮對國內影響或較為有限。一是美國十年期國債收益率上行空間或較為有限。本輪美聯儲縮表對應的資金供需關系雖然相比上一輪（2017~2019年）偏緊，但資金供給規模仍高達6.2萬億，遠超4.2萬億的資金需求，發生流動性風險的概率依然較低；且預計或帶來債券收益率上行125bp，即對應美債收益率上限在3.6%附近。二是中美實際利差或保持較高水平甚至進一步擴張，人民幣匯率趨于貶值的概率較低。美債長端利率上行空間有限疊加美國通脹高企，或將抑制其實際利率上升；相反，中國經濟驅動力逐步回暖，有望帶動名義利率趨于回升，且通脹可控，意味著中國實際利率穩中有升。故人民幣匯率趨貶概率較低，貨幣政策仍將“以我為主”。三是美國實際預期回報率較低，難以吸引長期資本流出；四是即便帶動國內貼現率上升，也是因為國內經濟基本面回暖所致。屆時，相信分子端正貢獻，疊加流動性偏寬松及估值趨于合理，貼現率上行對A股尤其成長股的沖擊亦較為有限。
重點關注成長的新能源、半導體和軍工，從宏觀至微觀均有較強基本面支撐。（1）宏觀層面，出口與制造業韌性能較強的支撐高端制造；（2）中觀層面，新能源、半導體及軍工訂單、銷售依舊旺盛，伴隨著疫情緩解及成本約束弱化，其有效供給亦將逐步釋放，整體景氣度趨于向上；（3）微觀層面，根據毛利率疊加營收改善的兩層邏輯篩選，盈利彈性最大的行業包括：光伏、電池等均落在其中。
7月配置建議：我們維持成長風格或市場主線的觀點不變，建議逢低增配偏大盤的方向。具體行業重點配置兩大方向：一是受益于增量流動性、景氣向上的新能源、半導體和軍工，尤其重視“毛利率+營收”雙升的行業，包括：電池、電機電控、儲能、光伏、風電、軍工等；二是基本面高度依賴于流動性的券商。
風險提示：流動性剩余擴張低于預期、國內疫情反復、工業用電回升低于預期。
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（責任編輯：李欣 RF12607）
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